Si bien se cumplieron las metas planteadas en el primer trimestre, advierten que sobre fin de año podría requerirse de una flexibilización de las metas fiscales.
«En términos globales la meta planteada para todo el año fue de 2,5% del PBI, que implicaba un ajuste de 0,5% respecto del 3% registrado en 2021. Sin embargo, el esfuerzo fiscal efectivo para este año es mayor porque en 2021 se registró ingresos extraordinarios por el impuesto a las Grandes Fortunas por 0,5% del PBI. La meta del primer trimestre fue cumplida con la ayuda de cierta contabilidad creativa con los ingresos provenientes de las colocaciones de bonos ajustados por CER», indicó el último informe de Delphos Investment. «Esto fue necesario por la aceleración del gasto en subsidios energéticos, infraestructura y otros rubros por debajo del crecimiento de la recaudación tributaria», agrega el trabajo que anticipa que el FMI podría hacer alguna observación sobre esta ayuda contable para cumplir con la meta de marzo.
«En este contexto es altamente probable que las metas nominales deban recalibrarse por dos motivos: la mayor inflación respecto de lo previsto en el acuerdo (entre 38% y 48% para 2022) y el aumento en el gasto social en mayo y junio (0,3% del PBI) y en subsidios
energéticos sin contrapartida en los ingresos. El Impuesto a las Rentas Extraordinarias (IRE) todavía no llegó al Congreso por lo que esperamos que el primer semestre cierre por encima de la meta nominal establecida ($ 566.800 millones). Esto obligaría como
mínimo una recalibración nominal de la meta de déficit primario, pero la meta anual en términos de PBI permanecería inalterada por el momento», agrega el trabajo.
Además especifica que si el nuevo impuesto no avanza en el segundo semestre y los ingresos tributarios no pueden compensar la dinámica creciente en términos reales del gasto, crecen fuertemente las posibilidades de requerir un “waiver” en el cumplimiento de la meta fiscal.
«Esto terminaría de confirmar que la meta de déficit primario resultó ex post más desafiante de lo previsto por el gobierno, donde los subsidios energéticos seguramente volverán a crecer en porcentaje del PBI».
Metas monetarias: la acumulación de reservas netas y la asistencia financiera al Tesoro
Respecto de la acumulación de reservas, la meta de marzo fue cumplida de forma “automática” por el desembolso que realizó el FMI el 25 de marzo. Así a fines de ese mes, las reservas netas según la metodología del FMI alcanzaban los U$S 3.750 millones aproximadamente.
«El compromiso acordado es aumentar este valor en U$S 2.900 millones en el segundo trimestre. Sin embargo, abril fue un mes difícil ya que las compras del BCRA apenas alcanzaron los U$S 161 millones. La primera semana de mayo con un promedio diario levemente superior a los U$S 100 millones reflejó el esperado comienzo de la temporada alta de liquidación de divisas producto de la cosecha gruesa (más de U$S 1.000 millones en esta semana). Esto pone al Banco Central en camino de aproximarse al objetivo. Sin embargo, debe mantener un ritmo de compras promedio de U$S 80/90 millones diarios aproximadamente para alcanzar la meta de junio, lo cual puede ser factible si las
tendencias de esta semana continúan», indica el informe de la consultora.
Más adelante aparece desafiante el incremento pautado para el último trimestre, en el cual las reservas netas deben incrementarse en U$S 1.400 millones en un momento del año donde el Banco Central históricamente ha tenido grandes dificultades para tener
saldos positivos en el mercado cambiario.
Por eso, el Banco Central debería sobre cumplir la meta de junio y de septiembre para llegar con holgura al cuarto trimestre.
La meta de asistencia financiera del BCRA al Tesoro, pautada en 1% del PBI, depende críticamente tanto del cumplimiento de la meta de déficit primario como de la capacidad de colocar nuevo endeudamiento en el mercado local. Como comentamos en informes anteriores, el sostenido incremento neto de las colocaciones en el primer trimestre tuvo un freno en abril, donde el gobierno no puedo renovar vencimientos por alrededor de $ 70.000 millones. Creemos que el FMI pondría el acento en una mayor colocación de bonos si el déficit primario termina siendo mayor al previsto para no convalidar una mayor emisión por motivos fiscales.
Otros compromisos asumidos como evitar una mayor apreciación cambiaria respecto de enero de 2021 y
lograr tasas reales positivas han quedado un tanto desdibujados en medio de la aceleración inflacionaria local. En el primer caso, la reciente devaluación de las monedas emergentes derivó en una rápida apreciación del tipo de cambio real multilateral ya que el BCRA no
aceleró el ritmo de devaluación para compensar.
Inclusive lo ha ralentizado en los últimos días por debajo del 4% mensual.
Aunque el Banco Central ha realizado cuatro subas de tasas desde enero, el objetivo de tasas reales positivas resulta esquivo porque la inflación esperada para 2022 también se movió al alza rápidamente. El jueves de la semana que viene se conocerá la inflación de abril, que estimamos por encima del 5,5%. Dado que la tasa de política monetaria se encuentra en 58,7% anual (TEA), consideramos que puede ser probable otra suba que la
lleve por encima del 60% anual.
En síntesis, el acuerdo con el FMI tendrá su primera revisión en las próximas semanas. Las metas del primer trimestre se cumplieron con ayudas contables en el déficit primario y el desembolso del FMI en las reservas. Sin embargo, la trayectoria esperada del déficit fiscal y la acumulación de reservas en el último mes encendieron luces amarillas. Consideramos que la recalibración de las metas fiscales de junio para reflejar la mayor inflación y el aumento del gasto social (0,3% del PBI) es altamente probable mientras que la meta de
acumulación de reservas de junio todavía puede ser alcanzada por el Banco Central. Hacia fin de año no puede descartarse la necesidad de flexibilización de las metas fiscales.
